O inverno cripto na bolsa de valores


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Muito tem se discutido a respeito de cripto, blockchain e web3.0 nos últimos tempos. O boom do mercado de ativos digitais que vem acontecendo há alguns anos traz elementos e motivações importantes para a mesa. Cada vez mais participantes entram para o debate, que não querem ficar de fora de um dos mercados que mais tem crescido nesses anos. Por outro lado, — assim como toda discussão acalorada do mercado — vieses acabam sendo enraizados na cabeça daqueles que deixam o entusiasmo (ou quem sabe, o fanatismo) tomar conta do assunto. São esses que, muitas vezes, acabam perdendo grande parte dos seus investimentos quando uma das maiores criptomoedas do mercado perde 99% do seu valor em poucos dias (estou falando de você, LUNA). Mas como essa discussão se insere dentro das principais bolsas de valores do mundo? É possível ainda ganhar dinheiro investindo em empresas ligadas ao mercado de cripto? O que está acontecendo com o mercado de cripto ultimamente? E talvez o que você deva estar se perguntando… o que diabos é LUNA?

Começando pelo começo, os ativos que possuem seus modelos de negócios estritamente ligados ao universo cripto, listados na bolsa de valores, atualmente, vêm tendo seus preços correlacionados basicamente por um fator: o total de valor de mercado de todas as criptomoedas. No momento, esse valor gira em torno de U$950 bilhões (já chegou a valer mais de U$3 trilhões em menos de 1 ano!). Deste total, o bitcoin representa cerca de 40%, ou aproximadamente U$410 bilhões, seguida do Ethereum, que soma 15% do total do valor de mercado das moedas digitais. Como essa distância do primeiro para o segundo colocado é bastante relevante, podemos traçar um paralelo entre a correlação das ações que possuem cripto como modelo de negócios com o bitcoin. E essa correlação é bastante evidente:

Correlação entre ativos listados na bolsa americana e o Bitcoin

Fonte: Koyfin


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Nesse gráfico, é possível perceber que empresas de cadeias produtivas tradicionais estão descorrelacionadas com o preço do bitcoin, como ExxonMobil e Walmart, por exemplo. Enquanto isso, papéis como Riot Blockchain, Marathon Digital, Coinbase e Silvergate Capital já possuem forte correlação com a criptomoeda historicamente. Outro ponto de destaque é o curioso aumento da correlação entre o comportamento do S&P500 (aqui representado pelo seu ETF SPY) com o preço do bitcoin nos últimos meses. Desde o início dos temores de uma recessão americana por conta de um contexto inflacionário pós-pandemia, seguido de um esperado forte aumento das taxas de juros nos Estados Unidos que ganhou força no final do ano passado, os preços dos índices de ações globais caíram bastante, levando junto o mercado inteiro de cripto (por isso, o aumento dessa correlação). Basicamente, o que está acontecendo é que o mercado está entendendo ativos de renda variável, assim como as criptomoedas, como ativos de risco num momento de aperto monetário, preferindo deslocar o capital para ativos com maior segurança e previsibilidade (o desenrolar deste assunto, por si só, já é pauta para um novo artigo). Com a forte correlação dos ativos baseados em criptomoedas e o preço do bitcoin, é natural que você imagine o que está acontecendo com esses ativos ultimamente, após as recentes quedas nos preços do BTC:

Desempenho de ações com modelo de negócio focado em cripto em comparação com o preço do bitcoin, desde o IPO de Coinbase em abril de 2021

Fonte: Koyfin

Essa grande correlação é uma resposta do mercado ao modelo de negócios que foi desenvolvido por essas companhias. A Coinbase, por exemplo, gera aproximadamente 90% da sua receita através de taxas cobradas com transações de criptomoedas dentro da sua plataforma, com Bitcoin e Ethereum correspondendo a mais da metade desse valor. A Silvergate Capital, por outro lado, desenvolveu um sistema de concessão de crédito que aceita bitcoin como colateral. Além disso, possui uma infraestrutura de transações entre players institucionais que funciona no regime 24/7/365. Quem mais funciona nesse regime? O mercado inteiro de cripto.

A Marathon Digital e a Riot Blockchain já possuem modelos de negócios de mineração de criptomoedas (principalmente, mineração de bitcoin). O business de mineração, de maneira bastante ampla, funciona basicamente através de 2 modelos: quantidade de processamento e validação de movimentações. A primeira parte da receita vem da quantidade de processamento empregada para achar os códigos de fechamento de blocos dentro da blockchain. Quanto maior a capacidade de processamento utilizada para fechar as páginas de um livro chamado blockchain — e esse processo ocorre a cada 10 minutos, mais ou menos -, maior a recompensa para o minerador. Isso é, basicamente, um business de energia — quem consegue energia mais barata para manter todo esse poder computacional funcionando e descobrindo esses códigos, tem as maiores margens e maiores lucros. A outra parte da receita dos mineradores vem através de qualquer movimentação dentro da blockchain, se fazendo necessária uma validação para que esse registro seja efetuado. É assim que as principais mineradoras do mundo fazem dinheiro.

Corretoras, serviços bancários e mineradoras. Essas são as três principais maneiras de se expor ao mercado de criptomoedas por meio de empresas listadas nas bolsas de valores atualmente. Todos os 3 modelos estão sofrendo fortes desvalorizações nas últimas semanas por conta das grandes quedas nos mercados de criptomoedas como um todo. E isso se acentuou através de uma tecnologia que ainda não se provou eficiente: a stablecoin algorítmica.

A stablecoin algorítmica funciona do mesmo modo que as demais stablecoins: são criptomoedas que são equivalentes a 1 unidade de algum ativo específico, normalmente o dólar. A diferença é que as algorítmicas funcionam como um mecanismo estabilizador de preço através da aquisição ou de venda de outros ativos. Por outro lado, outras stablecoins mais populares (colateralizadas), como o tether e o USD Coin, funcionam apoiadas por ativos fiduciários, como dólares, tesouros ou títulos de dívida.

O problema todo começou quando a stablecoin algorítmica da Luna, a UST, que deveria corresponder sempre a U$1 dólar em Luna, desviou de seu valor original após uma desvalorização no mercado geral de criptomoedas, motivada pelas incertezas do cenário macroeconômico norte americano. Isso fez com que os investidores de UST e de Luna, a moeda em que a tecnologia dessa stablecoin operava, começassem a se desfazer de suas posições, levando ao colapso dessa criptomoeda.

Gráfico de preço histórico de UST

Fonte: CoinMarketCap

Só o fator Luna já foi o suficiente para acentuar ainda mais a queda do bitcoin nos últimos meses, trazendo ainda mais desconfiança para o mercado de criptomoedas. Entretanto, algumas plataformas do mercado — como corretoras e empresas de serviços em cripto — investiam em Luna e utilizavam seus protocolos para potencializar seus negócios, através do staking de criptomoedas. E isso acabou gerando problemas de liquidez que só estão começando a aparecer agora no mercado.

Recentemente, a plataforma de empréstimos investimentos em cripto Celsius congelou os saques de sua plataforma. A companhia que foi avaliada em U$3 bilhões no ano passado após levantar uma rodada série B, chegou a ter mais de U$ 3 bilhões em ativos sob custódia em 2021. As dificuldades em garantir liquidez vieram após notícias de que a empresa possuía cerca de meio bilhão de dólares em UST logo antes da catástrofe acontecer. Além disso, a companhia já havia reportado perdas de ativos sob custódia por conta de ataques hackers. Com o receio do real poder de gerenciamento de risco da Celcius, os investidores começaram a pedir os saques da plataforma, mas por conta de operações alavancadas da companhia, muitos tiveram dificuldades em retirar seus ativos da plataforma.

Além da Celcius, outros players do mercado apresentaram problemas parecidos, como a Three Arrow Capital (3AC) que reportou mais de U$15 bilhões em ativos sob custódia no ano passado. A companhia apresentou problemas ao realizar chamadas de margem, a fim de manter a garantia de seus empréstimos para realizar suas operações.

As dificuldades dessas empresas em honrar seus compromissos por conta de problemas de liquidez, juntamente com um cenário macroeconômico incerto tanto nos Estados Unidos quanto no resto do mundo, derrubaram os preços do bitcoin e das demais criptomoedas, levando também papéis correlacionados às suas mínimas históricas. Nos últimos dias, empresas como a Coinbase, Crypto.com, BlockFi e Bybit já anunciaram demissões em massa por conta de um mercado desaquecido e sem perspectivas de retomada.

Demissões em massa de empresas voltadas ao mercado de criptomoedas

Fonte: Portal do Bitcoin, junho de 2022

Esse cenário já projeta um crescimento menor (ou até uma estagnação) do mercado para os próximos anos. Dentro do mundo das criptomoedas, isso é chamado de inverno cripto. Projetar o que vai acontecer com essas empresas na bolsa para os próximos meses e anos é muito difícil. Ainda há dúvidas sobre o potencial de lucratividade no longo prazo de empresas que se colocam como intermediadoras em um mercado que nasceu para ser descentralizado, com o poder na mão dos usuários. Não estou dizendo que modelos de negócios como o da Coinbase, por exemplo, deverão ruir no futuro, mas acredito que devem ser transformados e adaptados para se agarrarem nas principais diretrizes do mercado cripto, que envolvem descentralização, desregulação e transparência. Como confiar em tudo isso com os recentes casos de corretoras que bloquearam o resgate de ativos dentro de suas plataformas?

Apesar disso, a própria Coinbase já vem se posicionando no mercado como a “AWS do mundo cripto”. A aquisição da Bison Trails em 2021, uma provedora de infraestrutura para o mercado de criptoativos e a integração com a Coinbase Cloud são movimentos interessantes, colocando a empresa como uma espécie de incubadora de projetos em cripto. Ademais, é impossível negar que muitas tecnologias em blockchain vieram para ficar. A criação de uma moeda como o Bitcoin, por exemplo, além dos smart contracts que estão revolucionando a maneira com que transações são organizadas e concretizadas são apenas algumas das primeiras tecnologias vencedoras nesse meio.

O que de fato ainda faltam são business que desenvolvam vantagens competitivas relevantes, sendo capazes de puxar as rédeas de um mercado ainda incipiente e que está funcionando, basicamente, no modus operandi de tentativa e erro. Entretanto, o que podemos enxergar é a evolução da tecnologia presente neste mercado, que está sendo aprimorada diariamente e com cada vez mais inteligência, como se fosse uma grande máquina que está funcionando na base do machine learning. Individualizando a discussão, temos empresas como Coinbase, Square e Silvergate Capital, que estão desenvolvendo projetos interessantes e despontam como os primeiros a obterem progressos significativos dentre os players listados, podendo ser as primeiras a se descorrelacionarem das bruscas variações de preços do bitcoin.

Vale a pena lembrar que crashes de mercado existem sazonalmente, tirando do jogo as mais frágeis e menos estruturadas e perpetuando as mais resilientes e que podem sobreviver a momentos de crises. É como se fosse o mesmo jogo de crises passadas no mercado, agora remasterizado para uma nova revolução tecnológica global. Difícil cravar as vencedoras deste jogo que ainda está em suas fases iniciais, mas arriscaria dizer que a inteligência de mercado que está sendo criada pela Coinbase e pela Square através de grandes investimentos em fundos de ventures podem fazer dessas empresas as próximas “Amazons” e “Microsofts” das próximas décadas.

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João Henrique Bayer


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